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Fundo de recebíveis busca seguro para atrair investidor


Mendonça, diretor da Euler Hermes: seguro cobre risco que o FIDC não é capaz de mitigar, como a insolvência de uma empresa

Alternativa de retornos melhores em tempos de juro baixo, os fundos de investimentos em direitos creditórios (FIDC) têm recorrido cada vez mais ao seguro de crédito. A ideia é usar a proteção contra o risco de calote como diferencial para atrair o investidor.

Esse é um nicho ainda pouco explorado pelas seguradoras - não há dados sobre a contratação de seguro de crédito por fundos -, mas que tem potencial para crescer com o avanço do próprio mercado de FIDC. Com patrimônio na casa dos R$ 120 bilhões, segundo dados da consultoria Uqbar, os fundos de recebíveis voltaram a atrair investidores depois do período mais agudo da crise brasileira, nos anos de 2015 e 2016. Neste ano até junho, o segmento captou R$ 16 bilhões, acima dos R$ 12 bilhões de entradas em todo o ano passado.

"Como os investidores estão procurando renda fixa com rendimentos mais altos, mas ainda não estão preparados para entender os riscos dos ativos estruturados, faz muito sentido que o primeiro passo no desenvolvimento deste mercado seja mitigar os riscos via seguro de crédito", diz Margot Greenman, sócia da gestora Captalys, que atua na estruturação de fundos de recebíveis e reúne R$ 2,5 bilhões em ativos sob gestão.

A conratação de seguro começou no mercado de Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs), conta Pedro Junqueira, sócio da Uqbar, por conta do risco climático associado a pequenos produtores, mas tem avançado nos FIDCs recentemente, na esteira da expansão do crédito no país. No entanto, diz ele, está limitado ao segmento de fundos de recebíveis conhecidos como "performados", ou seja, quando a entrega de produtos ou prestação de serviços às quais o recebível se refere já foram consumados.

A boutique de crédito Multiplica chegou ao mercado em 2015 com um FIDC constituído de créditos performados. Apesar da equipe experiente, com passagens por bancos como Safra e Daycoval, e da boa avaliação das agências de risco, não tinha um diferencial em relação aos participantes do mercado tradicionais para atrair os investidores.

"Decidimos contratar um seguro de crédito para dar maior proteção ao investidor, pago pelo próprio fundo", diz Mickael Paolucci, fundador da Multiplica. "Embora o custo aumente, ele dá mais segurança à estrutura." A apólice foi adquirida também em outros fundos estruturados pela boutique, que hoje tem R$ 420 milhões sob gestão.

Na seguradora francesa Coface, as solicitações cresceram 15% no primeiro semestre, em relação ao mesmo período do ano passado, para uma exposição estimada em R$ 500 milhões. "Esses contratos ainda não têm representatividade grande nos nossos prêmios, mas há um potencial de crescimento para mitigação de risco dos fundos", diz Marcele Lemos, presidente da Coface.

A seguradora Euler Hermes, especialista em seguro de crédito do grupo alemão Allianz, fechou sua primeira apólice para FIDC em 2016. Ao todo, o volume financeiro dos fundos protegidos pela empresa chega a cerca de R$ 5 bilhões, mas, como a carteira gira conforme os créditos vão sendo pagos e novos são incluídos, o total chega a alcançar R$ 20 bilhões em um ano.

"Percebemos que poderíamos oferecer ao fundo a mesma cobertura que dávamos diretamente às empresas do nosso portfólio", diz Luciano Mendonça, diretor comercial da Euler Hermes. "O seguro cobre um risco que o FIDC não é capaz de mitigar, como a insolvência de uma empresa."

Na seguradora francesa Coface, solicitações de seguro de crédito para FIDC cresceram 15% no primeiro semestre

Na prática, as seguradoras acabam fazendo uma segunda análise para a inclusão dos créditos no fundo, que pode durar até 48 horas, o que melhora a qualidade dos ativos. Até agora, de acordo com as seguradoras, os sinistros da categoria estão abaixo de 10% dos prêmios emitidos - no ano passado, segundo dados da Superintendência de Seguros Privados (Susep), a sinistralidade do seguro de crédito em geral ficou em 20%.

Os episódios em que o seguro foi acionado nos FIDCs, segundo os executivos, foram referentes aos grandes casos de recuperação judicial do país, uma dívida lenta e custosa de ser recuperada, conforme a legislação vigente.

Uma das vantagens do seguro de crédito para FIDC é que ele reduz a necessidade de cotas subordinadas. Em geral, essas cotas representam um percentual de até 20% do patrimônio do fundo - um multiplicador da inadimplência histórica da carteira - e ficam com as empresas ou instituições financeiras que cedem os recebíveis ao fundo ou mesmo com quem estrutura o FIDC. Elas funcionam como uma espécie de colchão de proteção ao investidor, uma vez que são as primeiras a absorverem eventuais prejuízos com calotes.

"É possível oferecer uma cota subordinada menor e complementar com o seguro para chegar num rating melhor para a emissão, porém num custo mais barato", diz Bruno Tuca, sócio na área de mercado de capitais do escritório Mattos Filho.

Mesmo com o seguro, o primeiro impacto da inadimplência ainda é na cota subordinada. "A cobertura sempre visa um excesso à garantia dada pela cota subordinada", explica André Graupen, gerente de seguro de crédito da americana AIG, que oferece a modalidade no Brasil desde 2015, a qual representa 10% da carteira de seguro de crédito em geral da seguradora. "Com a utilização do seguro de crédito, esse percentual tende a ser menor pela mitigação de risco", diz. A AIG, por exemplo, aceita uma subordinação menor, entre 5% e 15%.

De acordo com Rubens Vidigal Neto, sócio do PVG Advogados para a área de mercado de capitais, o fato de a primeira perda ficar com a cota subordinada torna o seguro mais acessível. "Se 100% dos créditos fossem protegidos, o custo do seguro seria muito maior", diz. No geral, a apólice de seguro é destinada a proteger 90% do valor do recebível em caso de inadimplência.

A Suzano Papel e Celulose contratou o seguro para um FIDC de R$ 50 milhões criado há dois anos em parceria com o Rabobank para financiar cerca de 35 mil clientes, entre gráficas, editoras, papelarias e copiadoras. Consultada, a empresa disse em nota que, graças ao seguro, conseguiu reduzir o percentual da cota subordinada de cerca de 10% para 3%. O seguro para o fundo faz parte de uma estratégia mais ampla da Suzano, adotada há cinco anos, de proteger suas contas a receber, que hoje somam R$ 2,9 bilhões, algo que traz menos volatilidade ao negócio.

O aumento da demanda dos FIDCs por seguro de crédito, no entanto, esbarra muitas vezes no apetite das seguradoras. Elas ainda são conservadoras em relação a créditos vindos de prestadores de serviço, transportadoras, frigoríficos e construtoras, conforme alguns executivos. Fundos de recebíveis da indústria, por sua vez, acabam sendo mais atendidos. Também há mais restrições quando os fundos têm vários cedentes (quem cede o direito do crédito ao fundo) e vários sacados (quem tem a obrigação de quitar a dívida), os multissacados e multicedentes, por ser uma estrutura mais complexa para fazer a análise de risco de crédito.

A AIG está trabalhando para trazer ao Brasil uma solução oferecida pelo escritório de Londres, em que a análise do risco de crédito de sacados e cedentes é feita com o suporte de um "big data", que gera um algoritmo atualizado e permite aprovação automática do limite de crédito.

Embora demandado atualmente, alguns especialistas questionam se o seguro de crédito para FIDCs teria apelo num momento em que o mercado brasileiro de fundos estruturados ganhar mais maturidade. "A dúvida é se esta tendência é momentânea devido ao começo de um mercado de capitais de renda fixa e dívida privada mais sofisticado ou se é algo mais permanente", pondera Margot, da Captalys. "A resposta dependerá do apetite de risco e da capacidade de análise dos investidores no país."

Aline Dalindo Mendonça

Managing Partner | Seguro de Crédito | Consultoria de Seguros na ADM RISK.